靠并購拉升業績推高商譽顧家家居曲線增持喜臨門遭問詢
顧家家居通過大舉并購實現了收入和利潤的雙雙增長，但也同時使公司商譽于2018年末超過8億。此外， 顧家家居還打著“財務投資”的旗號謀求喜臨門控制權，以規避重大資產重組。
放棄籌劃了近一年的并購計劃，轉而對并購標的進行“財務投資”，顧家家居股份有限公司(603816.SH，顧家家居)最近一系列動作讓人看不懂。近日，上交所下發問詢函，劍指顧家家居打著“財務投資”的旗號謀求喜臨門控制權，以規避重大資產重組。
同樣對公司持懷疑態度的還有資本市場，顧家家居4月19日披露的年報顯示，2018年公司實現營業收入91.72億元，同比增長37.61%;歸母凈利潤9.89億元，同比增長20.29%，但出人意料的是，該股全天股價表現并不如業績表現“喜人”，截至當日收盤，顧家家居報收56.8元，漲幅僅0.98%。
監管層與市場的質疑不無道理。根據年報，2018年顧家家居凈利率、毛利率雙雙下降，銷售費用大幅上升達17.9億元，而負債率已超50%，此外，包括商譽、應付賬款在內的財務指標無不昭示著公司正面臨著重重風險。
財務投資曲線控股喜臨門?
一邊“放任”涉資13.8億元的《股權轉讓意向書》到期自動終止，一邊打著“財務投資”的旗號撬動11.05億元承接4份可交債。4月14日，上交所一紙問詢直指顧家家居曲線謀求喜臨門控制權。
時間回溯至2018年10月，彼時顧家家居發布公告稱，計劃花費13.8億現金取得喜臨門大股東華易投資持有的股份。然而就在《股權轉讓意向書》即將到期之際，顧家家居宣布將開展“財務投資”，同時放棄“入主”計劃。
顧家家居4月3日發布的公告顯示，擬通過斥資3.1億元認購2號資管計劃的方式，出資11.05億元承接了華易投資發行的“16華易EB”、“華易02EB”、“華易03EB”、“華易04EB”共4份可交債。
《投資者網》研判公告發現，2號資管計劃承接的可交債如果全部進行換股，其與華易投資的持股比例將分別變成22.38%、21.47%，2號資管計劃將以微弱優勢剛好取得喜臨門實控權，這顯然與所謂的“財務投資”相矛盾，而前后近2.8億元的差價也暴露了顧家家居動機。
華易投資之所以接受顧家家居臨門一腳的“壓價”，似乎是迫于債務壓力。根據該公司此前公告，華易投資曾于2016年發行了4期可交債，累計金額10億元，將于2019年陸續到期。Wind數據顯示，華易投資已將其所持上市公司98%的股權進行了質押。
不過這一交易能否順利進行仍是未知數，股權轉讓終止消息宣布的當日，上交所火速下發問詢函，要求顧家家居等相關方說明，可交債實施換股后，相關股份的表決權行使安排;2號資管計劃如果通過換股成為上市公司單一第一大股東，是否計劃參與公司管理以及謀求控制權等。
此外，4期可交債即將到期，問詢函還提到，未來2號資管計劃可能出現的最大虧損敞口，顧家家居是否具有承擔相應損失的履約能力，損益大幅變化是否會對顧家家居的業績造成重大影響?是否對顧家家居本身構成重大資產重組?這一系列問題也正是投資者關心的焦點，如今，市場各方也都在等待顧家家居的答案。
“蛇吞象”并購刺激業績上漲
監管層的顧慮并非空穴來風。根據顧家家居2018年年報，公司負債率已從2017年的38.63%飆升至52.28%，同期同行業公司歐派家居、索菲亞的負債率僅在30%左右。此外，公司短期借款達到1.2億;貨幣資金為15.92，若剔除可轉債10.97億元，則同比減少44.13%;應付賬款達到10.14億，同比增加40.86%。
大筆吞噬現金流的正是其“蛇吞象”般的并購，梳理發現，2018年顧家家居耗資30多億元用于并購;還投資超過40億在杭州大江東、嘉興和黃岡建設新廠，擴充產線。為此公司商譽從2018年6月末的0.65億元快速上升到了2018年三季度末的5.13億，年末時已達8.33億元。
《投資者網》研判財報發現，2017年Q4至2018年Q2，顧家家居凈利潤增速均在5%以下，但到了2018年第三季度開始業績出現大幅波動回升，絲毫未受家居行業市場份額收縮的影響，而此時正是商譽大漲之時。
更讓投資者詬病的是，公司銷售費用也在攀升，2018年顧家家居銷售費用達到17.9億元，同比上升28%，營業成本也因此升高，2018年公司營業成本58.4億，同比增長39.5%，導致毛利率下降0.9%，僅為36.4%，在同行公司中處于劣勢。
國金證券在研報中指出，喜臨門為國內第二大床墊品牌，若并購成功，顧家相關業務營收將大幅增加，推動其成為國內床墊床品第一品牌，這也應該是公司鐘情于喜臨門的一大原因，可以帶來顯而易見的業績增長。但從同時大幅攀升的負債和商譽指標來看，這種靠并購與營銷帶來的業績上升難以持久，甚至會埋下不小的隱患。
而目前顧家家居床墊業務盈利水平欠佳，年報顯示，公司沙發業務在營收中占比近六成，毛利率貢獻高達58.6%，而床、配套則在拖后腿，毛利率貢獻僅有14.1%、11.1%。令人頗為擔憂的是，公司賴以生存的沙發業務目前已岌岌可危。
3月19日，敏華控股向展會知識產權保護站提交了一紙侵權訴狀，矛頭直指顧家家居設計侵權，事實上，二者此前多次因知識產權糾紛對薄公堂。天眼查顯示，顧家家居設計開庭公告73條，侵害外觀設計專利權糾紛47條，侵犯商標權10條。
從歷年年報來看，顧家家居在產品設計研發上的確投入不足，2018年其研發費用為1.37億，較2017年幾乎翻倍，不過距離歐派家居6.32億元依然差距巨大。
在此背景下，如果敏華控股持續采取法律行動，那么顧家家居是否將面臨大規模停產的風險?若沙發業務受到沖擊，而監管層介入下并購喜臨門難以順利進行，未來公司的業績增長點又在哪里?公司負債率居高不下，如何保證持續平穩發展?《投資者網》就上述問題致電公司并發去調研函，同時就公司并購、負債、商譽等情況請顧家家居董秘羅承云置評，截至發稿未獲回應。
